La crise décryptée et analysée par Paul Jorion

Après « L’implosion », Paul Jorion revient dans « La crise », sur la période couvrant mars à septembre 2008. Outre un récit très bien documenté, il offre une analyse de ses raisons particulièrement claire et pertinente.

L’accélération de la crise

Paul Jorion commence donc par la faillite de Bear Stearns en mars. Il souligne alors toute l’hypocrisie du montage financier qui permet à JP Morgan de racheter la 5ème banque d’affaire du pays pour à peine un milliard mais avec une garantie de 29 milliards de la Fed... En juillet, le régulateur n’hésite pas à limiter la spéculation en interdisant certains types de vente à découvert. Fin août, les banques avaient provisionné plus de 500 milliards de perte et obtenu des recapitalisations à hauteur de plus de 300 milliards…

La situation diffère par pays. Les Etats-Unis ont procédé à des nationalisations massives. Mais en France, la modération des banques et des ménages (endettés à hauteur de 70% de leurs revenus, contre 145% outre-manche) nous protègent. L’Espagne souffre de l’effondrement de la bulle immobilière (en 2006 y ont été construits autant de logements qu’en France, en Allemagne et au Royaume-Uni réunis). Mais le pays évite le pire grâce à sa réglementation financière (qui interdit la titrisation et le hors bilan et encadre les prêts).

Paul Jorion fait également une très belle démonstration sur le rôle de la spéculation dans la hausse du prix des matières premières, par le transfert de capitaux venus s’investir dans le seul marché en croissance. Les spéculateurs ont investi 260 milliards sur les marchés à terme des matières premières en 2008 contre 13 milliards en 2003. Les prix, eux, ont monté de 183%. Sur le blé, plus de 80% des contrats étaient spéculatifs et la corrélation entre les placements spéculatifs et le prix du pétrole est parfaite sur l’année 2008.

Les raisons de la crise

« On permit aux ménages américains, dont les salaires déclinaient en dollars réels au fil des ans, de substituer du crédit facile à l’argent qui faisait défaut ». Cet afflux d’argent a fait monter la valeur de l’immobilier qui s’est ensuite effondré, laissant des millions de ménages sur le carreau. Paul Jorion dénonce également l’effet de levier, « qui démultiplie le risque de perte comme la chance de gain » et l’illustre par les CDS, ses assurances qui « ont multiplié artificiellement par dix le risque réel qui préexistait à leur création » (et dont JP Morgan détenait pour 7 000 milliards de dollars à lui seul !!!).

Il revient fréquemment sur l’aspect pro cyclique du marché, qui exagère hausse et baisse par rapport à leur tendance naturelle. Il montre comment la hausse des cours pousse à l’achat et inversement et comment les agences de notation amplifient les variations des marchés. Alan Greenspan conclut qu’ « après avoir observé durant un demi siècle de nombreuses bulles de prix se développer et éclater, je suis arrivé à la conclusion que les bulles ne peuvent être désamorcées sans danger par une politique monétaire ».

Pour Paul Jorion, la crise que nous traversons est très proche de celle de 1929. Il en souligne les traits communs de manière troublante : un fort déficit commercial des Etats-Unis, une période d’augmentation des inégalités, une indifférence pour la spéculation, une spéculation immobilière précédant le krach, un excès d’endettement, et enfin le rôle des investment trusts, les hedge funds de l’époque, des officines financières qui utilisaient l’effet de levier pour proposer des rendements défiant toute concurrence…

Après la crise

Ce hoquet de l’histoire le fait douter d’une remise en cause du système. Pour lui, l’action des pouvoirs publics répond à la logique suivante : « le système en place doit être sauvé à tout prix, et idéalement sans être réellement réformé, pour préserver les avantages acquis ». Il annonce que « rien dans l’évolution de notre système économique et financier ne conduira à l’élimination automatique de la spéculation ». Il prédit même l’apparition de nouveaux instruments financiers dans « cinq à dix ans ». Le traitement de l’affaire Kerviel lui semble symptomatique d’un système qui détourne l’attention sur des responsabilités individuelles.

Pourtant, il juge qu’il y a des choses à faire. Il note que la Chine a volontairement dégonflé la bulle de son marché boursier en 2008, provoquant une baisse de sa valeur de deux tiers. Il cite les propositions du meilleur analyste du marché pétrolier, Fadel Gheit, pour limiter la spéculation sur les matières premières. Et lui-même propose une limitation drastique des ventes à terme pour y interdire les spéculateurs.

Par-delà cette analyse brillante et passionnante de la crise, dont on attend avec impatience la suite, Paul Jorion termine son livre par une réflexion plus philosophique sur l’homme, les marchés et l’état de nature. Pour lui, le laissez faire capitaliste s’apparente à un retour à l’état de nature primitif qui doit être civilisé.

Source : Paul Jorion, « La crise : des subprimes au séisme financier planétaire », Fayard, texte publié en février 2009